转自：上海证券报

民生加银均衡优选混合拟任基金经理蔡晓喜欢运动，喜欢读《孙子兵法》和名人传记，喜欢做投资，重视管控风险。

蔡晓有19年证券从业经验，7年公募基金管理经验，有在证券公司、保险资管、公募等机构做投研的经历，有覆盖全行业的能力圈和灵活成熟的投资框架。

(资料图片仅供参考)

在蔡晓眼里，投资不只是一项工作，更像是一场永不停歇的战斗，重要的是怎么赢——“要审时度势，出师不利时要保存力量，方向不明时要分兵把守，确定主线后要重兵出击”。

市场跌宕起伏，怎样才能成为长期的赢家？日前，蔡晓向上海证券报记者做了具体的分享。

兵无常势水无常形

刚刚过去的一季度，行情将基金经理分为两类：参与TMT投资的和没参与TMT投资的。作为TMT投资者之一，蔡晓并没有沉浸在局部胜利的喜悦中，而是和以往一样，冷静评估当前组合的风险性价比。

“从去年底至今年初，消费股出现了一波显著的上涨行情。当时我就在想，是否有必要优化一下组合的风险性价比。春节假期之后ChatGPT讨论度越来越高，我也越来越觉得要重视这个方向，而不能只将其当作是一个概念。当时我就将组合中的新能源标的换成了TMT。时至今日，市场给予了强烈的正反馈，验证了我当时的想法。”蔡晓告诉记者。

“如今，TMT板块已有相当大的涨幅，我在寻找新的方向或者通过结构调整进一步优化组合，换掉涨得多的和估值过高的标的，让组合更加坚韧，更契合接下来的行情。”蔡晓认为，下半年消费板块或有所表现，科技股行情则会继续演绎，其间会涌现许多结构性机会。

这一系列决策看似轻松，其实颇为不易。在今年一季度，行业轮动演绎得颇为极致，每一个决策都要求精准的方向和时点。蔡晓所管理的产品经受了考验。截至一季度末，全市场主动权益基金中，今年以来普通股票型基金平均回报为3.85%，偏股混合型基金平均回报仅2.33%。换句话说，绝大多数基金经理都在这一波TMT行情中“失分”了。而蔡晓所管理的民生加银研究精选和民生加银优选则取得了一定的正收益。

最好的应对方法是不断进化

用什么方法来保证长期胜率？对此，蔡晓有独门秘笈。

同其他基金经理一样，蔡晓的方法论中也包括“自上而下定方向，自下而上定个股”。不同的是，如果说自上而下和自下而上构成坐标的X轴Y轴，那么蔡晓拉出了一根Z轴，即“从内而外调结构”，这使得他的投资更具立体感和灵动力。

“战略上，首先通过自上而下确定方向策略。比如，在确定具体投资方向时，大多数情况下是看不清楚的，这时候就在几个性价比较高的行业分兵把守，同时降低行业和个股的集中度，这样主动权就更大了。自下而上选个股时重视公司的产品、服务和商业模式的高稀缺性和强黏性，从中选择估值合理、商业模式好、成长空间大的个股。”蔡晓说。

“战术上，围绕创造收益和控制风险审时度势。确定的方向最后无非是两种情况，一种是对的，一种是错的。错了要及时转向，保存力量。如果对了，有时候宜将剩勇追穷寇，有时候小心驶得万年船，没有一定之规。要根据市场情况和自己长期积累的经验不断揣摩，当行则行，当止则止。”蔡晓解读道。

近两年，A股投资者机构化程度越来越高，加上内外部不确定因素频发，投资难度大幅提高。虽然有19年证券从业经验，有在证券公司、保险资管、公募等机构的投研经历，能力圈基本覆盖全行业，但蔡晓仍不断迭代进化。

“欧阳修的《卖油翁》中有一句话，‘无他，唯手熟尔’。投资也是一样，需要不断地提高研究能力，通过艰苦训练形成肌肉记忆，这样才能从容面对市场的惊涛骇浪。”蔡晓表示。

蔡晓说：“在风格上，我是坚定的价值投资者，但并不是低估值的盲目拥趸。在装备上，科技为矛、消费为盾，价值为体、成长为用。我擅长将各种资产灵活组合，做到进可攻、退可守，不错失机会，也不走极端。”

在估值提升的好年份努力创造超额收益

当前蔡晓管理着4只产品，包括民生加银研究精选、民生加银优选、民生加银养老服务和一只港股通指数基金。蔡晓介绍，民生加银研究精选通过精细化管理，实现“长期收益能打、面对波动更稳”的效果；民生加银优选更偏成长，民生加银养老服务则更偏消费。

拟由蔡晓担任基金经理的新基金——民生加银均衡优选正在发行，该基金股票资产仓位最低60%，其中有不高于50%的仓位可投港股。为什么选择在当前时点推出这只产品？蔡晓表示，从A股10年长周期来看，基本上每隔两年半会有一轮估值起降，2023年或是一个新的起点。

“我认为，未来两年是估值提升期。我看好的行业已经出现积极因素，趋势正在酝酿，投资主线日益清晰。”蔡晓告诉记者，初步判断先是以TMT为代表的科技股启动，可能延续到2024年；今年下半年医药、食品饮料、大消费有望启动，之后市场通过消费和成长的轮动逐步上行。

“我会在科技和消费两条主线中选择较好的方向进行配置，努力给投资者创造稳健的回报。”蔡晓表示。

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